手機資訊 ?? 期貨日報電子版 ??
首頁 >> 電稿庫 >> 報刊文摘 >> 期貨日報 >> 正文

站內搜索:  高級搜索

股指期貨“春天”就要到來

宏觀基本面概覽

全球經濟處于第五輪康波周期衰退向蕭條過渡期

從全球經濟周期的角度看,主要矛盾轉變為存量爭奪,而存量爭奪背后的原因是信息科技革命紅利衰竭,全球經濟處于第五輪康波周期衰退向蕭條過渡期。每輪康波周期末端,債務出清的主要途徑是掠奪需求。主導國科技升級變慢,而追趕國學習能力旺盛,主導國遏制追趕國,存量爭奪成為市場的主要矛盾。

2020年新一輪庫存周期開啟

2019年,全球經濟全面下滑,制造業下滑成為主要拖累因素。國內方面,從庫存周期角度看,2016年第三庫存周期開始,2017年“主動補庫”,2018年“被動補庫”,2019年向“主動去庫”切換,第三輪庫存周期即將完成。2019年,庫存周期處于被動補庫存向主動去庫存轉變階段,且目前屬于去庫存階段的低點,這一低點將延續至2020年一季度。對應的,經濟處于下行后周期階段,這解釋了為何2019年年初經濟上行,但年中見頂后再次探底回落。

2020年,新一輪庫存周期開啟,企業將由被動補庫存向主動補庫存轉換,庫存對經濟的貢獻先降后升。

市場表現及主要變量

全球制造業衰退

2019年全球經濟全面下滑,主要原因是全球制造業衰退。不過,從MSCI全球指數走勢看, 2019年為20年來收益第4高的年份,各主要經濟體年初以來漲幅均保持在10%以上。

值得注意的是,2019年,MSCI全球指數明顯走強,但MSCI新興市場/發達市場指數走熊,反映出全球經濟存量爭奪的本質,發達市場股市的靚麗表現是以擠壓新興市場為代價的。

估值回到相對低位

牛市的啟動有一個必不可少的要素——估值修復動力,要么來自盈利預期增長(分子邏輯),要么來自無風險利率下行(分母邏輯)。

從市場估值角度看,2018年年底2019年年初,估值處于歷史較低水平,上證A股的市盈率(TTM)為11倍,此前只有在2014年短期到達過9倍左右的歷史最低估值,且遠低于2001年時65倍的估值。目前來看,雖然估值較2019年年初有所提高,但仍處于歷史偏低位置,權益市場性價比依舊較高。同時,和海外主要股市比較,目前,美國標普500估值為23.74倍,日經225指數估值為19.06倍,德國DAX估值為24.45倍,A股的估值相對而言是最便宜的。此外,國內銀行間利率和流動性是判斷社會流動性的一個核心點,為了更加綜合地考慮A股的估值水平,將A股的估值和社會流動性結合,可以擬合出A股全面估值指數。擬合的指數對上證綜指走勢具有較好的指導意義,而目前,A股全面估值指數同樣處于相對低位。

雖然A股當前的估值已經比較便宜,但更多的擔憂來自企業盈利,因為2019年工業企業利潤大多處于負增長狀態。2019年,利潤衰退的壓力已經在股價里有所反應。但是,我們認為,不應對企業盈利過于悲觀,主要理由如下:其一,2020年經濟大概率企穩,只要經濟能夠保持增長,企業盈利下滑就是短期現象,企業盈利增速長期和GDP名義增速基本相當,在通脹保持高位、經濟中速增長的狀況下,企業盈利增速為負的可能性較小;其二,2020年降稅減費依舊是重點,可以部分對沖企業凈利潤下滑的風險,也可以促進居民部門消費,并最終改善企業盈利。更為重要的是,減稅會提高企業利潤率,從而激發企業投資研發的積極性,推動經濟進入創新模式,最終帶來可持續的利潤增長。

股價的主要影響因素,除了企業業績和估值外,還有市場的無風險利率。目前,估值修復仍需等待盈利拐點出現,2020年下半年無風險利率大概率維持緩慢下行態勢,市場再次走高需靜待經濟再次探底得到確認。

市場流動性保持充裕

第一,宏觀流動性寬裕。

我們用M2與名義GDP的增速差來衡量市場的真實通脹率,真實通脹率與全A股風險溢價有一定同步性。從宏觀方面來說,2020年財政政策大概率較為積極,中央政府加杠桿以刺激經濟,流動性大概率充足。在配合中央政府加杠桿的過程中,M2與名義GDP的增速差將上行,對全A股風險溢價有所支撐。

除此之外,M1、M2剪刀差可突出反映企業資金占比和資金的活化程度,一定程度可以認為是新一輪周期的同步指標,甚至是先行指標。通常,其與上證綜指走勢也存在一定的相關性。2020年M1和M2的增速差可能企穩回升,從宏觀流動性層面對市場提供支撐。

比較信用利差和股市之間的關系,滬深300隱含收益率(即股價走勢的倒數)與信托收益率高度相關。2019年市場上最值得關注的現象是“剛兌”信仰被打破,從包商銀行破產到第一例城投債違約,市場資源開始重新整合配置,向更高效率的部門轉移。“破剛兌”是國內經濟基本面對存量爭奪的呼應。2020年,在“破剛兌”整體基調下,市場資源重組后,信用利差大概率下行,高收益剛兌資金減少,資金流入股市,對股市產生一定支撐。

第二,微觀流動性可觀。

2019年新增投資者數量及融資融券余額均有上行。內部資金方面,從投資者結構看,2019年三季報顯示,陸股通及社保基金增持明顯,公募基金、一般法人及私募持股市值大幅下行。2020年,險資和社保基金入市規模將進一步提升。2018年10月,證監會明確提出要“引導保險、社保等更多增量中長期資金入市”;2019年10月21日,證監會召開的社保基金和部分保險機構負責人座談會上,明確提出要從轉化存量、引入增量、優化環境入手,逐步推動提升中長期資金入市比例。隨著保險業的不斷規范以及保險需求的提升,保險資金預計維持穩定增長態勢,對股市而言也是一筆可觀的增量資金。

外資方面,A股對外開放程度不斷增強,陸股通累計買入成交凈額持續上行,三季度陸股通和QFII 合計持股市值已突破1萬億元,其體量已經能與國內保險公司和基金相媲美。2019年,資本市場對外開放的紅利不斷釋放,3大國際指數相繼納入A 股。截至目前,MSCI指數已經完成A 股的第3階段第3步納入,A 股大盤股、創業板股和中盤股的納入因子均已達到20%;標普道瓊斯指數中A股的納入因子為25%;富時羅素指數已經完成A 股的第1階段第2批次納入,納入因子達到15%。

2020年,A股對外開放進程將繼續推進。除此之外,人民幣匯率大概率走強,人民幣資產吸引力加大。陸股通資金對匯率較為敏感,匯率走強利于外資增加權益資產的配置權重。

市場切換至存量資金博弈

2019年,除了在一季度行情大漲的時候兩市成交量明顯放大,二季度開始行情進入振蕩調整期后,成交量逐漸收斂。市場由年初的增量資金入市切換至目前的存量資金博弈,結構性機會明顯。

中美貿易摩擦核心是匯率

貫穿2019年的主線是存量爭奪,反映在國際形勢上,中美貿易摩擦是國際形勢對存量爭奪的呼應,康波蕭條期的貿易摩擦代表領先國逼迫追趕國加杠桿、開放市場。

在中美貿易問題上,目前需要面對的問題是全球滯漲問題。換句話說,現階段,重要的是中美兩國誰的承受能力更強,轉移到美國的資本是否會回流到中國來。因此,未來主要的關注點是匯率。當我們能夠看到美國的風險資產遭到拋售,并開始重新流回中國的時候,中國資本市場的真正牛市才有可能來臨。

2020年,人民幣不具備大幅貶值的基礎,從這個層面來說,權益市場將獲得支撐。中美貿易摩擦暫時緩和,已經達成第1階段的協議,但不確定性依舊較大。

底層制度有所調整

經過金融供給側改革,資本市場地位空前提高。2019年上半年,金融供給側改革拉開序幕。針對金融供給側改革,政策在以下幾方面著重發力:其一,打好防范化解金融風險攻堅戰;其二,加大金融改革開放力度;其三,增加多層次金融產品供給,豐富居民和企業投資渠道,加強股票、債券、基金、理財、保險等金融產品布局,降低房地產在居民資產中的配置比重;其四,加快多層次資本市場建設,提高直接融資比例、豐富多層次銀行體系、推動科創板和注冊制落地、完善債券市場結構、建立完善的退市機制,改善金融機構和市場結構;其五,改善金融和實體經濟的供需結構,避免資金過度流向杠桿過高的領域,將資源向效率更高的民企、小微企業和新興科創企業傾斜。

中國資本項目開放不斷推進。最早海外資金進入中國資本市場的渠道是QFII和RQFII,中國要經過嚴格的審批,而且退出也不方便。不過,后來,在滬深港通、債券通建立之后,中國政府宣布取消QFII和RQFII的額度限制,相當于進入限制完全取消;退出機制也在2018年重新修訂,QFII每月匯出資金不得超過總資產20%的規定已經取消。此外,過去,外資在中國設立金融公司都有股份限制,只能占據小股東的位置。而近兩年,限制逐步被取消,外資控股的銀行、保險、證券、基金公司相繼設立。在資產管理領域,外資已經可以設立獨資的私募基金公司。與中國資本市場開放相對應,近幾年,中國的股市和債市相繼被納入摩根斯坦利、彭博巴克萊、摩根大通等全球指數,這也推動了外資的持續流入。

股指期權推出。為深化資本市場改革,激發市場活力,證監會正式啟動擴大股票股指期權試點工作。股指期權的推出具有以下重要意義:其一,完善資本市場風險管理體系,改善投資者結構;其二,豐富市場策略組合,為期貨行業發展注入活力;其三,與場外工具相輔相成,降低對沖成本;其四,進一步推動我國金融市場國際化。

展望及策略建議

行情展望

2019年,全球經濟處于第5輪康波周期衰退向蕭條過渡期,貫穿全球的主要矛盾轉變為存量爭奪,新興市場/發達市場指數走熊是市場表現層面對存量爭奪的呼應,中美經貿摩擦是國際形勢對存量爭奪的呼應,“破剛兌”是國內經濟基本面對存量爭奪的呼應。存量爭奪背后的原因是信息科技革命紅利的衰竭。

2020年,全球經濟增長將迎來拐點,中國經濟面臨的外部壓力減輕;全球主流央行政策立場趨向寬松,我國貨幣政策將錨定PPI及核心CPI,利率下行通道將打開,但節奏保持穩健;在內外基本面憂慮猶存的狀況下,國內大概率加大財政政策調控力度,以拉動基建投資為主要抓手,平衡經濟增長中的壓力。

A股目前處于窄幅振蕩格局,市場消化經濟下行及盈利衰退的尾部風險,經濟能否在風雨飄搖后探底回升,決定著行情的長度及高度,后期市場需要關注重要變量的表現。A股估值目前再次調整至偏低區域,雖然高于2018年年底,但仍處于歷史低位。同時,流動性邊際寬松。在市場底層制度不斷修復的過程中,政策引導內外部中長期資金入市將成為支撐行情的助力之一,人民幣匯率能否承壓成為中美貿易角逐的核心變量。除此之外,“破剛兌”是目前市場的主流基調,資源實現重組配置,向高效率部門轉移。在此基調之下,股市已具備走牛的基礎。若市場尾部風險得到解決,2020年將迎來股市的新一輪機會。

股指期貨策略展望

2020年,股市具備走牛基礎,上證綜指的交易底部很可能在2700點,壓力位在3600點。

長期看,消費型白馬股依然會獲得投資者青睞。經濟增速換擋期,龍頭公司市占率強者恒強,外資流入將首選A股核心資產品種,受到科技類型股票業績增長和未來發展潛力巨大的影響,行業龍頭公司將長期跑贏非龍頭公司,以核心公司組成的滬深300指數跑贏全樣本的上證指數。

版權聲明:本網所有內容,凡來源:“期貨日報”的所有文字、圖片和音視頻資料,版權均屬期貨日報所有,任何媒體、網站或個人未經本網協議授權不得轉載、鏈接、轉貼或以其他方式復制發布/發表。已經本網協議授權的媒體、網站,在下載使用時必須注明"稿件來源:期貨日報",違者本網將依法追究責任。

責任編輯:馬寧

《期貨日報》社有限公司版權聲明

  • 微笑
  • 流汗
  • 難過
  • 羨慕
  • 憤怒
  • 流淚
快乐十分软件