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2020年國內期貨市場十大猜想

一    全球經濟降擋緩行,中國經濟穩中求進

2020年,全球經濟下行壓力增大,預計增速進一步放緩。美國方面,中美貿易磋商已達成階段性成果,給全球制造業帶來提振,將有利于美國經濟穩定。美國綜合領先指標(CLI)在2019年年底已出現較為明顯的拐點信號,制造業采購經理指數(PMI)也顯出企穩跡象。宏觀經濟先行指標的向好趨勢,意味著2020年上半年美國經濟或短暫回升。然而,貨幣政策對經濟的提振效果減弱、大選帶來的風險將導致美國下半年經濟下行壓力加大。首先,美聯儲此前為扭轉利率曲線倒掛局面,進行壓低持有美債平均久期的擴表操作,此舉將導致美債短端利率進一步下跌,進而出現低利率水平下的流動性陷阱現象,有可能減弱美國貨幣政策對經濟刺激的效果。其次,2020年11月,美國將舉行第59屆總統大選,兩黨博弈將進一步升級,民主黨大概率會阻撓財政政策的推動進程,進而對企業投資、私人投資形成約束。

國內方面,2020年我國經濟發展可能遇到更大的下行壓力、面臨更復雜的局面。外部環境方面,雖然中美雙方就第一階段經貿協議文本已達成一致,但仍有一些難點問題留待第二階段談判解決。內部因素方面,國內經濟在2019年年底出現企穩跡象,PMI在2019年11月重回榮枯線之上,新訂單指數也重回景氣區間,高于市場預期,希望這種企穩跡象可以延續。2020年,積極的財政政策要提質增效,減稅降費將更具針對性,預計財政政策重點將圍繞穩定總需求方面展開。此外,2020年仍有減稅降費空間,有望進一步降低企業負擔。穩健的貨幣政策強調靈活適度,意味著貨幣政策將根據國內外經濟形勢變化等相機抉擇。此外,當前中小企業融資難、融資貴問題仍未解決,貨幣政策著力點將聚焦在平衡信貸投向的分布問題上,為中小企業融資提供幫助。

二    供需格局較為明朗,大宗商品整體前弱后強

展望2020年,大宗商品整體可能呈現先弱后強的走勢。

黑色系產品方面,由于房地產對需求端的支持減少,其價格將呈現走弱趨勢。具體來講,供給方面,將會有所回升。從鋼材市場看,由于鋼鐵產能置換進入投產高峰期,鋼材行業的供給已由短缺轉為過剩,產能過剩風險顯現。需求方面,預計會有大幅減少。2020年是房地產竣工的高峰期,鋼材的需求將大幅降低,黑色系商品可能走弱。此外,隨著房屋的竣工,大量房屋亟待裝修。這將導致銅、鋁材的使用增加,帶動有色金屬的需求,有色金屬比黑色金屬機會更大。

能源商品方面,在當前能源庫存高企的背景下,市場周期性的需求增強將使2020年原油價格走出先抑后揚趨勢。供給方面,OPEC+海灣國家及阿曼代表團提出延長減產協議的計劃,2020年產量供給端將持續受到抑制。但是,當前美國原油及中國動力煤港口庫存水平均處于高位,大量庫存的沖擊將減弱產量抑制所帶來的提價效果,預計上半年價格將維持低位。需求方面,三季度是能源需求旺季,庫存的累積壓力預計將在2020年年中得到緩解,因此下半年能源商品價格會有上揚趨勢。

農產品方面,預計生豬存欄量將出現拐點,農產品或將迎來上漲。供給方面,受厄爾尼諾現象的影響,美國玉米和大豆產區降水較正常年份偏多,這導致當前美國大豆和玉米種植進度落后,供給可能降低。需求方面,生豬存欄預計在2020年一季度企穩,禽產業鏈產能目前仍在持續擴張,對飼料原料即玉米和豆粕的需求將逐步恢復,預計從2020年上半年開始,這些農產品價格將逐步走強。

三    期貨品種體系優化,生豬期貨呼之欲出

2019年,期貨、期權新品種上市數量達到17個,為我國期貨市場歷年之最。截至目前,我國已上市78個衍生品,其中商品期貨58個、金融期貨6個、期權14個,基本形成了覆蓋國民經濟重要領域的綜合性期貨品種體系。未來,國內期貨交易所將在保持市場平穩運行的基礎上,通過上市新品種,增加高質量的多元產品供給,并推出更多特色品種,以此來不斷優化產品體系。

展望2020年,交易所將繼續推出各種場內期貨、期權產品,逐漸提高期貨產品的覆蓋面、已上市期貨產品的期權覆蓋率,以適應實體經濟的發展。目前,上期所正在穩步推進低硫燃料油期貨、集裝箱運價指數期貨以及原油、鋅、鋁期權的上市進程;鄭商所正在積極籌備花生、短纖、瓶片、PX等期貨品種及動力煤、玻璃期權的上市;大商所正在加快推進生豬、液化石油氣、集裝箱運力期貨的上市進程。

當前,生豬期貨的推出成為市場的關注熱點。豬肉作為我國居民的主要肉類消費品,其價格波動受到的關注極高。2019年,受非洲豬瘟的影響,國內豬肉價格屢創新高,生豬價格的大幅波動帶動CPI上漲,導致宏觀政策的制定受到掣肘。此外,生豬市場價格的周期性波動,將給生豬生產經營相關主體帶來巨大壓力,一旦生豬市價進入下行周期,企業的資金鏈甚至可能斷裂。生豬期貨的推出,將顯著解決以上痛點。第一,上市生豬期貨有助于穩定豬價,為廣大養殖戶、生豬加工經營主體以及消費者提供風險規避和價格發現工具,實現價格風險的轉移。第二,生豬期貨與上游豆粕、玉米等品種形成飼料養殖產業鏈,相關市場參與者可以通過生豬、玉米和豆粕期貨交易,實現養殖利潤的鎖定。隨著市場參與主體運用期貨工具能力的逐漸提高,3個品種間的套利交易,將有助于進一步提升國內飼料養殖期貨市場價格的合理性和有效性。

四    期市國際化進程加快,品種開放有序推進

展望2020年,多個國際化品種即將上市,這將進一步推動金融市場的開放進程。上期所將推進低硫燃料油期貨和銅期貨國際化進程,鄭商所將推進甲醇期貨國際化進程,大商所將推進棕櫚油、黃大豆1號、線性低密度聚乙烯、聚丙烯期貨國際化進程。期貨市場是金融市場的重要組成部分,在金融市場開放的進程中,期貨市場的國際化需要扮演“急先鋒”的角色。期貨市場可以用市場化的手段在全球范圍內配置資源,因其獨特屬性,在期貨市場的發展進程中,誰搶占先機,誰就可能贏得競爭優勢,獲得大宗商品定價權,真實反映實體經濟的供求關系。因此,推進期貨品種的國際化進程意義重大。

對于進一步推進期貨品種對外開放,筆者有以下建議:第一,成熟品種系列國際化策略。例如,有色金屬是當今世界期貨市場中比較成熟的品種系列,中國是全球最活躍的有色金屬現貨市場,也是全球最大的有色金屬生產國和消費國,經過二十多年的改革、創新和融合發展,有色金屬期貨市場日益壯大成熟。交易所可以考慮將一系列有色金屬期貨如銅、鋁、鉛、鋅、鎳、錫全部開放。第二,產業鏈國際化策略。例如,大商所2019年開展黃大豆2號的國際化業務,建議直接將大豆、豆油、豆粕產業鏈期貨品種國際化。一方面,對于同處在一個產業鏈的品種,如果開放程度不同,將會形成信息不對稱,不利于產業鏈品種價格的聯動;另一方面,大商所已經上市豆粕期權,在運行的兩年中,避險功能顯著,具備產業鏈國際化的先決條件。第三,特殊品種國際化策略。諸如棕櫚油等純進口品種,可以考慮將此類產品全部進行國際化處理,謀求相應大宗商品定價權。第四,鼓勵產業鏈中較成熟品種間的跨品種套利操作。例如,我國黑色系產品是具有中國特色的、有國際競爭力的品種,由于黑色系產品有的體量規模較大、市場主體觀念意識相對落后,品種之間沒有形成合力,沒有充分發揮應有優勢。交易所可鼓勵市場交易者參與到黑色系產業鏈的跨品種套利交易中。

五    引進外資危與機并存,馬太效應更為明顯

2020年,期貨公司外資股比限制將取消,行業馬太效應更為明顯。期貨市場對外開放再踩油門,將為我國期貨行業帶來機遇與挑戰。

短期來講,隨著期貨公司的外資股比限制提前放開,外資帶來的知識和技術外溢將為境內大型期貨公司加強產品創新、改善公司治理等提供可借鑒的經驗。長期來看,在引資的過程中,我們也將引智,這對于提升期貨行業競爭水平,有著不可替代的作用。境外資源可以為境內期貨公司發展帶來新的理念和經營方式,為其走向全球市場提供經驗、資金、人才支持。

從另一角度來說,外資持股比例限制的解除,將倒逼期貨市場洗牌,在優勝劣汰的過程中,提高期貨市場的集中度,產生明顯的馬太效應。對盈利水平較低的期貨公司來說,一方面,由于境外一些衍生品工具和期貨公司更為成熟,期貨公司將進入快速轉型的發展階段,部分無法迅速適應市場變化并進行合理轉型的期貨公司將被市場淘汰出局。另一方面,部分期貨公司缺乏足夠的國際金融市場競爭經驗,可能會在短期內出現難以適應的情況,最終將不可避免地被兼并或收購。對頭部期貨公司而言,部分機構在行業中具有前瞻性布局和投入,占據了承接客戶資源流向的優勢,進而在競爭中獲勝,隨著進一步發展,其核心競爭力進一步增強,市場抗風險能力進一步提高,有利于持續做大做強。綜上,外資進入帶來的競爭壓力,將倒逼期貨公司進行兼并重組,加大行業的洗牌力度,市場集中度也會逐步提高。

六    期貨公司上市增資,盈利模式面臨挑戰

回首2019年,南華、瑞達兩家期貨公司先后在A股上市,填補了A股無期貨公司的空白;券商對于期貨子公司,也積極進行增資。隨著期貨公司登陸A股和券商系期貨公司增資潮持續,大量資金將進入期貨市場,這不僅表明有關金融機構加大了期貨業務的布局力度,還意味著當前期貨行業的競爭日益加劇。

當前我國期貨公司的盈利模式較為單一,主要依靠經紀業務、利息兩塊收入,同質化的業務模式導致期貨公司之間業務的可替代性高,易引發惡性競爭,盈利能力堪憂。由于手續費率下滑,經紀業務收入下降,2019年多數期貨公司增產不增收。對于頭部期貨公司來說,上市旨在增強其持續融資能力。然而,持續融資能力是建立在擁有良好的持續盈利能力基礎上,這不僅要求期貨公司拓展業務,還需要提高盈利能力。

未來,頭部期貨公司應擺脫主要依賴經紀業務的模式,從風險管理、資產管理、國際化業務等入手,逐步發展多樣化的業務模式。例如,資產管理業務方面,目前市場上流行的組合基金投資主要包括FOF模式和類MOM模式,MOM的落地意味著組合基金策略正式進入“三國時代”。目前,期貨公司主要開展“私對私”的FOF業務,該業務面臨產品層級問題,不利于募集資金。未來可考慮開展只占用了一個產品層級的私募MOM業務。對于期貨經營機構,?MOM產品的增多將豐富產品類型,不僅有助于整個資管業務做大規模,還有助于同私募機構進行更為深度的合作,以此開辟期貨經營機構新的盈利點。因此,期貨公司需要豐富自身業務模式,提高持續盈利能力,進而實現長期回報股東的效果,增強持續融資的能力。

七    金融期權創新提速,股票期權有望擴容

2019年是我國金融期權得到迅速發展的一年。上交所、深交所滬深300ETF期權,中金所滬深300股指期權三只期權新產品同步上市,中國資本市場邁入期權大時代。與此同時,交易所也發布與股票期權業務相關的10項規則及4項指南,這標志著交易所已建立相對科學合理、系統完備的股票期權制度體系,為交易所持續擴容場內股票期權奠定基礎。

在當前制度逐漸完善的背景下,2020年我國期貨市場將會以股票期權的擴容為突破口,開啟大期權時代,為資本市場更健康的發展奠定基礎。據了解,深交所2019年進行全真模擬測試,深證100ETF、中小板、創業板被納入ETF標的;萬科A、歌爾股份、碧水源等被納入個股標的。我們有理由相信,隨著時機成熟,交易所將在合適的時間推出相應標的,這有助于資本市場的健康發展。從投資者角度而言,使用股票期權進行避險,可以在鎖定資產價格下跌風險的同時,保留資產價格上漲的獲利機會,這將增強投資者的長期持股信心,鼓勵投資者進行長期投資,進而減少股票市場中的非理性交易,促進風險管理、價值投資等理念的普及,最終達到改善跟風炒作、盲目從眾的股市文化,推動資本市場長期健康穩定發展。從證券公司等金融機構的角度來講,場內股指期權、股票期權產品的擴容,將為其開展創新業務提供基礎,降低金融機構開發滬、深股票市場相關金融產品的風險和成本,有利于金融機構業務多元化發展,提高其盈利能力。

八    期債引入銀保資金,推動利率市場化進程

2020年,國債期貨市場有望引入重要資金。目前,證監會和交易所為推進銀行、保險資金參與國債期貨,開展了大量前期準備工作。交易所方面,中金所為提升國債期貨合約連續性與交投活躍度,已于2019年引入多家大型券商作為2年期、5年期、10年期國債期貨做市商。監管層方面,證監會等部門已對銀保資金參與國債期貨投資進行了充分研究,并且與相關部門進行了溝通協調。

將銀保資金引入國債期貨市場,對于發揮債券衍生品的市場功能意義重大,有利于加速利率市場化的進程。商業銀行及保險機構是國債現貨市場最重要的持債主體,持有的國債現貨量占總存量的60%。作為債券市場的主要參與方,銀行、保險資金由于政策限制,遲遲不能參與到國債期貨市場中,不利于國債期貨市場功能的發揮。隨著國債現貨的主要持有主體——商業銀行、保險機構的引入,將帶來以下兩點變化:其一,國債期貨價格發現和風險管理功能將逐漸充分發揮。隨著國債市場定價效率和精度得到提升,國債期貨的定價將逐漸具有代表性,有利于反映市場供需關系。其二,國債現貨和期貨市場流動性的提高,將有利于建立健全的、反映市場供求關系的國債收益率曲線,推進利率市場化發展的進程。

此外,為了進一步提升國債期貨市場的功能,加速利率市場化進程,建議繼續豐富場內利率衍生品供給。其一,推動國債期權的上市進程。期貨和期權是風險管理的兩大支柱,如果把期貨產品比喻為解決市場方向性風險的優良工具,那么期權產品就是解決市場波動性風險的良好抓手,應盡快推出國債期權,更好地服務于資本市場。其二,當前我國可考慮推出3月期的國債現貨,并隨后引入3月期的國債期貨,形成短中長期完整的利率曲線。利用期貨市場價格發現的功能以及流動性高的特點,推動基準利率曲線形成,加快推進我國利率市場化進程。

九    風險管理需求驟增,場外市場前景可期

截至2019年9月底,我國期貨行業已成立85家風險管理公司,總資產553億元,凈資產210億元;2019年1—9月,共開展期現類業務2701億元,同比增加81%;場外衍生品業務新增名義本金9735億元,同比增加40%。期貨風險管理公司場外期權業務增長迅猛,背后反映的是產業巨大的和多樣的風險管理需求。實體企業有較強的非標商品風險對沖意愿,目前場內商品期貨市場,難以滿足大量實體企業的非標商品個性化需求。

場外衍生品是全球金融交易的重要組成部分,可以滿足實體企業的個性化風險管理需求,大力發展場外衍生品市場勢在必行。未來,場外衍生品可以從以下三方面入手:其一,擴大實際業務量,讓大企業參與進來,讓更多企業意識到可以利用場外市場解決相關風險,增強自身抗風險能力。其二,優化產品供給,進一步挖掘業務的附加值,推出更多符合客戶個性化需求的產品。例如,推出融資類、遠期、超遠期業務的產品,同時積極開發多個標的的結構化產品。其三,加強場外衍生品的風險管理,守住不發生系統性風險的底線。

十    期貨交易所添新軍,創新發展謀未來

2019年2月,中共中央、國務院印發的《粵港澳大灣區發展規劃綱要》提出,支持廣州建設綠色金融改革創新試驗區,研究設立以碳排放為首個品種的創新型期貨交易所。此后,證監會表示,將協調加快推進廣州期貨交易所的設立。綜合各方面信息,我們認為廣州期貨交易所極有希望在2020年正式成立。

設立廣州期貨交易所,不僅是促進粵港澳大灣區金融協調發展的重要舉措,還將成為我國期貨交易所創新發展的示范。廣州期貨交易所的定位是一家創新型交易所,其創新性主要表現以下兩方面:其一是標的物的創新。廣州期貨交易所將以碳排放權為標的,碳排放是環境保護部門給企業的排污許可證,未來碳排放指標是有計劃、有額度的,需要有一個相關場所進行交易,期貨場內交易無疑是一個不錯的選擇。未來新成立的期貨交易所或者已有期貨交易所可以密切關注一些創新型品種的建設,這也是未來期貨交易所潛在的一個發展新趨勢。其二是交易所的體制機制的創新。廣州期貨交易所有望朝著公司制的方向發展,明確期貨交易所的市場主體地位,可能是期貨交易所體制的一大創新。

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責任編輯:馬寧

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